‘자본관리 부담’ vs ‘CSM 회복’ 도박 게임 유형, 올해 배당 재개 전망은?

[도박 게임 유형]지난해 23년 만에 배당을 중단했던 현대해상이 올해 실적 개선에 성공해 배당을 재개할 수 있을지 투자자들의 관심이 집중되고 있다. 자본관리 부담으로 인해 주주환원 불확실성이 여전히 해소되지 않고 있다는 지적이 나오는 반면, 내실 위주의 경영으로 하반기 개선 흐름이 나타날 것이라는 전망도 제기된다.

한국신용평가(이하 한신평)는 지난 1일 도박 게임 유형의 보험금지급능력평가 및 후순위사채 신용등급 전망을 ‘안정적’에서 ‘부정적’으로 하향 조정했다고 밝혔다. 다만 보험금지급능력평가 및 후순위사채 등급은 기존 수준인 ‘AAA’와 ‘AA+’를 유지했다.

한신평이 도박 게임 유형의 등급 전망을 낮춘 것은 수익성과 건전성이 모두 저하되고 있기 때문이다. 실제 한신평은 이번 등급 전망 변경 이유로 ▲보험부문 이익변동성 확대 ▲지급여력(K-ICS, 킥스) 비율 관리 부담 가중 등 두 가지 요인을 꼽았다.

앞서 도박 게임 유형은 지난해 1조307억원의 당기순이익을 기록하며 ‘1조 클럽’에 입성했지만, 올해 1분기에는 2032억원으로 전년 동기 대비 57.4%나 감소하며 부진한 모습을 보였다.

이처럼 도박 게임 유형의 이익변동성이 확대된 것은 지속적으로 예실차 손실이 발생하고 있기 때문이다. 새 회계제도 도입 후 연 2000억원 규모의 예실차 손실이 계속 발생하면서, 2023년 이후 도박 게임 유형의 보험수익성(보험손익÷보험수익)은 업계 평균(8.9%)보다 낮은 5.7%에 머무르고 있다.

한신평은 “보험수익성 개선을 위해 매년 보험료 인상을 통해 실손 손해율을 도박 게임 유형하고 있으나, 손해율 추이의 변화가 위험보험료에 반영되기까지는 시차가 존재한다”며 “예실차 손실의 안정화는 다소 시간이 소요될 것”이라고 전망했다.

건전성 지표 또한 하락하고 있다. 도박 게임 유형의 1분기 킥스 비율은 159.4%로 전년 말(157%) 대비 2.4%포인트 상승했으나, 여전히 손해보험업계(200.9%) 평균을 하회하고 있다. 기본자본 킥스 비율은 46.7%로 전년 말(57.5%)보다 10.8%포인트 하락했는데, 삼성화재·메리츠화재·DB손보·KB손보 등 대형 손보사 5곳 중 50%를 밑도는 곳은 도박 게임 유형뿐이다.

도박 게임 유형은 신지급여력제도 도입 후 2조6000억원 규모의 후순위채를 발행했지만 여전히 건전성 관리에 애를 먹고 있다. 한신평은 “큰 폭의 지급여력비율 하락은 계리적 가정변경으로 인해 보험위험액이 증가하면서 지급여력기준금액이 확대된 데 따른 것”이라며 “제도변경 및 할인율 현실화는 지급여력비율에 추가 하방압력으로 작용하고 있다”고 설명했다.

도박 게임 유형의 등급 전망이 하락하면서 올해 배당 재개에 대한 기대감도 다소 가라앉는 모양새다. 도박 게임 유형은 지난해 1조307억원의 순익을 거두며 역대 최대 실적을 기록했음에도 배당을 중단하면서 23년 연속 배당 기록이 깨졌다. 제도 변화 및 금리인하 등의 영향으로 건전성 지표가 하락하고 해약환급금 준비금 적립 부담이 커지면서 배당 여력이 줄어들었기 때문이다.

다만 일각에서는 도박 게임 유형이 하반기 부진에서 벗어나 배당을 재개할 가능성에 주목하고 있다. 무엇보다 새 회계제도 도입 후 보험사의 수익창출력을 나타내는 대표적인 지표인 보험계약마진(CSM) 측면에서 성장세가 두드러진다.

실제 도박 게임 유형의 올해 1분기 신계약 CSM은 4779억원으로 전년 동기 대비 18% 증가했으며, CMS 잔액도 전년 말 대비 10.4% 증가한 9조1083억원을 기록했다. 신계약 수익성을 나타내는 지표인 신계약 CSM 배수 또한 14.1배로 전년 동기(10.4배) 대비 큰 폭으로 상승했다.

김도하 한화투자증권 연구원은 “도박 게임 유형은 자본과 이익 양 측면에서 가장 어려운 구간을 통과해, 수익성 및 자본적정성이 점차 개선될 것”이라며, 그 근거로 CSM 마진 개선을 꼽았다. 김 연구원은 “도박 게임 유형은 지난해 2분기부터 일찌감치 양적 성장 대신 질적 개선을 우선하면서 요율 인상 등을 통해 신계약 마진배수를 제고시켰다”며 “덕분에 커버리지 보험사 중 2024년 신계약 마진이 전년보다 개선된 곳은 도박 게임 유형이 유일하다”고 짚었다.

도박 게임 유형은 지난해부터 외형 확대보다 리스크 관리에 집중하며 포트폴리오 개편 및 조직 쇄신 등 내실 다지기에 공을 들여왔다. 지난해 말에는 임원진 30% 이상을 교체하는 한편, 기술지원·브랜드전략 부문에서 외부 인사를 영입하고 70년대생 인재를 대거 전진 배치했다. 또한 2020년 이후 5년간 지속된 조용일·이성재 대표이사 체제를 종료하고 CPC전략부문을 이끌던 이석현 대표를 단독 대표로 선임하며 변화를 줬다.

‘양보다 질’ 중심의 경영전략으로 수익성이 점차 개선되고 있지만, 당장 올해부터 도박 게임 유형을 재개할 수 있을지는 아직 확실치 않다. 김 연구원은 “여전히 총자산이익률(ROA)은 높지 않고, 도박 게임 유형 재개도 단기적으로는 어려우며, 이익과 조정준비금 증가를 통한 정석적인 자본비율 관리가 절실하다는 점은 그대로다”라며 “그러나 실손 민감도가 가장 큰 대형 손보사이자 할인율 제도 개선의 가능성이 확대되고 있다는 점, 12개월 선행 주가수익비율(PRE) 2배라는 극단적인 밸류에이션 등을 고려해 차선호주로 추천을 유지한다”고 말했다.

안영준 키움증권 연구원 또한 “보험금예실차 부진에 따른 실적 악화는 다소 아쉽지만, 전년 반영된 대규모 도박 게임 유형 조정이 대부분 회복되었으며 신계약 도박 게임 유형 역시 견조한 모습을 보이고 있다”며 “향후 높은 실적 변동성 요인의 영향은 이전보다 크게 축소될 것으로 예상되나, 아직까지 주주환원에 대한 불확실성은 이어지고 있다”고 말했다.